租金收益率太低，长租公寓市场账根本算不过来，万科究竟要讲一个什么故事？

文/一条君

经过两年的试错后，万科终于推出了长租公寓统一品牌——泊寓，正式加入长租公寓的混战之中。

5月4日，合肥万科置业有限公司发起成立“合肥泊寓公寓管理有限公司”。这是泊寓品牌的第二次亮相。在合肥泊寓亮相的前几日，北京万科携“泊寓”公寓入驻天通苑双创社区，这是“泊寓”品牌名称首次公开亮相。自此之后，万科各地方公司以“万科驿”、“万科驿居”、“米公寓”等长租公寓业务，将有统一的品牌名称——泊寓。

万科相关负责人告诉一条君，此前“万科驿”是万科内部对于产品线的统称，而“泊寓”是长租公寓的品牌名称，未来所有城市的长租公寓将统一使用“泊寓”品牌。“泊寓”将通过研究青年群体与租住习惯，打造可“寓”不可求的城市青年家，在为居住者提供安全、舒适、人性化体验的同时，还将探索邻里关系新模式。

目前，万科在合肥、厦门、佛山、上海、东莞、深圳等城市的长租公寓宣传资料已使用“泊寓”品牌。截止到第一季度末，万科在各地的新开业长租公寓数量约2000间。

相对于万科两千亿的规模，万科泊寓目前业务规模几乎可以不计，但万科的野心不小。在去年万科中期业绩发布会上，万科当时称已开业或筹备之中的长租公寓有1万间左右，万科计划在2017年做到15万间的规模。一旦达成，万科长租公寓规模将是行业中第2名到第10名公司规模的总和。

在万科试点的这两年时间里，长租公寓行业发展迅速。规模上，链家自如旗下的自如友家”和“自如寓”拥有超过15万间公寓；在社区运营上，有YOU+公寓、乐乎公寓等诸多创业社交模式；在打造金融链条方面，也有魔方公寓、水滴公寓等进行了诸多“公募私募化”、债权嫁接等方面的尝试。

通常来看，统一业务品牌是业务拆分独立发展的前奏，这意味着万科长租公寓这项新业务已经走过了0到1的试验阶段，未来将进入正式扩张阶段。那留给万科泊寓的空间如今有多大？

从租赁市场看，在中国前25大城市中，存量房屋约为8500万套，以出租率30%、月租金3000元测算，租金总额为9000亿元；从需求角度来看，中国流动人口总数约为8000万，流动人口租房率约70%，以平均月租1500元测算，租金总额约1万亿元。

在剔除掉业主直租模式之后，留给主打20-40岁青年租赁的长租公寓市场规模在2000亿左右，而目前“链家自如”的租金收入不足50亿元。也就是说，如果万科发力在长租公寓业务，未来公寓业务规模超过传统的房地产开发业务，并不是没有可能。

规模的爆发意味着长租公寓行业的爆发，这依赖于一系列政策的支持。

领衔万科新业务的万科高级副总裁谭华杰告诉一条君，假如万科通过住宅用地拿地盖房子出租，租金回报率大概只有3%，如果加上税收20%，最终的租金收益率只有2.4%。目前没有任何一个企业能够做到2.4%的融资利率，所以看起来这根本不可行。

谭华杰坦言，以目前的地价和开发成本，用可以出售的新房来做长租公寓，绝对仅仅是做一个尝试，因为根本算不过账。以广州的某自建物业公寓项目为例，其投资成本不计利息需57年才可以收回，这在对于职业经理人有着严格利润考核的万科来讲，基本丧失了业务发展动力。

如果利用存量物业以“包租”模式经营，万科泊寓的起点便与其它公寓品牌一样，面临着诸多行业政策问题。不过，利好消息已经出台，国务院于5月初发布了一系列关于租赁市场的支持政策，在税收、经营费用、安全管理等方面有了明确的规定，这给了公寓行业发展一颗“定心丸”。

存量物业发展长租公寓也可以讲成另一个“故事”——资产管理。

在2014年开始转型之初，万科总裁郁亮曾提出，万科未来不再是一个传统的开发商，而是要向资产管理服务运营商转变。

利用存量物业开展长租公寓契合这一主基调。目前，中国新房总交易额大概在7.5万亿元，二手房总交易额在3.5万亿元，租金总交易额不到1.5万亿，但是整个房地产资产价值保守估计在200万亿左右，其中50亿元是商业物业，剩下150万亿是住宅。

但“算不过账”的问题重新出现，目前占据租赁市场50%份额的北京、上海、深圳的不动产价格飙升，住宅的租金收益率通常只有2%甚至更低，在如此低的租金收益率的情况下寻找到最终持有资产的资本方，成为所有公寓运营者的难题。

谭华杰认为，目前公寓创业者大量利用风险资金，无法支撑整个行业的持续发展，长租公寓需要找到更便宜的资金用以持有更多的资产，利用规模效应及增量价值赚钱，更便宜的资金包括债券、私募、险资以及房地产资产证券化。

目前来看，公司债券是最便宜的融资，但万科能用债券模式借到多少钱？第一，债券融资不能超过公司净资产的40%，这个限制在发达国家是没有的；第二，没有退出机制，债券融资会导致企业负债率越来越高，这对企业信用以及后续的融资成本会产生负面影响；第三，负债率过高的话，股东对企业的风险等级也会提高。

回到一线业务上来看，长租公寓不仅仅是要解决大学毕业生和白领的居住需求，还要努力做成更加主流的居住产品，满足更广年龄阶段的居住需求，而这又必须面对租金收益率太低的问题。目前，包括万科在内的公寓创业者以及资本方愿意大手笔投入，在很大程度上是看中资产升值的前景，而假如有一天中国房价不上涨了，谁来持有这个资产？

尽快的让公寓行业与低成本的资金进行结合，成为这个行业需要解决的最迫切问题。

魔方公寓最近的一次融资，代表了目前公寓行业融资的方向。在全国拥有超过1.5万间公寓的魔方公寓在4月初宣布获得3亿美元的C轮融资，由中航信托领投，融资后整体估值超过10亿美元。

知情人士透露，此次融资采用“股+债”的方式，其中中航信托也不仅仅是财务投资，更是一次战略合作，中航信托的受托资产超过4000亿元，他们需要魔方公寓这样一个租赁性企业来做相关的资产增效。

尽管市场盛传谭华杰领衔的创新事业部将主管万科长租公寓业务，但实际情况并不如此。谭华杰曾在参加深圳长租公寓行业论坛时告诉一条君，目前长租公寓仍由各个城市公司在做，至于业务拆分独立发展，“在制度环境和资本环境存在变数的情况下，过早的给自己加一些限制，我觉得也不是那么回事。”

从产品和内容的角度来看，长租公寓更像是一个充满理想主义的事业，但始终要面对规模和利润的问题；或许从金融和资产管理角度来看，长租公寓行业才会有更多的延伸与发展路径。

在资产管理的这个故事中，日本是很好的借鉴案例。日本排名第一的资产管理公司“大东建托”管理住宅超过86万套，市场份额约7.36%，如此的规模得益于日本公寓行业形成的服务、金融、供应链配置等闭环。

在日本并没有纯粹的房地产公司，“大东建托”是典型的建筑与资产管理公司，他们凭借自身的开发装修能力以及财阀背景，成为包含开发、装修、租赁业务的综合性房地产公司，这或许也是万科未来发展的方向。另一家日本房地产公司“三井不动产”是更好的对标企业，在其整个收入结构里，住宅租赁收入占比高达32%。

最终，长租公寓市场或许只有两个故事，一个是“小而美”的公寓运营者，他们将情怀注入到产品，用产品吸引到客户；另一个便是成为大资本的“看门狗”，在资本的支持下获取更多的资产，赚资产管理运营的钱，创造金融、服务的增量价值。

至于万科的模式，无疑是后者，其最有可能创造地产开发+存量运营+资产证券化的金融模式，这是万科切入长租公寓的最终逻辑。

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